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债市笔记 | 通胀的压力正在回落

日期：2022-02-16

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统计局网站信息显示，2022年1月份，全国居民消费价格同比上涨0.9%。其中，食品价格下降3.8%，非食品价格上涨2.0%；消费品价格上涨0.4%，服务价格上涨1.7%。全国工业生产者出厂价格同比上涨9.1%，环比下降0.2%；工业生产者购进价格同比上涨12.1%，环比下降0.4%。

CPI同比数据的回落，主要是由于基数偏高和环比弱于季节性两者叠加形成，核心通胀同比持平在1.2%，环比为增长0.1%。

食品当中，鲜菜价格环比由上月下降8.3%转为上涨3.1%，但这与往年春节前15%-20%的环比涨幅要明显偏弱；猪肉价格环比由前值的0.4%转为下降2.5%，猪肉价格本身同样是受到春节因素较大的，即便临近春节在生猪产能旺盛的情况下价格依然跌入二级预警区间。春节过后需求端的支撑进一步减弱，食品通胀短期内还将保持低位。

相比食品的供给弹性对价格影响较大，非食品的涨跌更多取决于需求，这也是我们更应该花精力去关注的。在1月中非食品同比上涨2.0%，前值为上涨2.1%，环比上涨0.2%，前值为下降0.2%，相比往年春节前的价格上涨，这一涨幅也是偏弱的。

其中，交通通信、其他用品及服务价格分别上涨1.1%和0.9%，教育文化娱乐、医疗保健价格分别上涨0.2%和0.1%；居住价格持平；衣着、生活用品及服务价格分别下降0.5%和0.1%。当中服务类的消费本身受春节的季节性因素影响较大，考虑到防疫政策的限制后环比上涨0.3%也是一个比较偏弱的结果。

PPI在一系列保供稳价政策的推动下，继续延续下行趋势，环比降幅收窄至-0.2%，同比回落至9.1%，前值10.3%。一系列保供稳价政策的陆续落地，商品市场也经历了较大幅度的调整，因此PPI的回落在预期之内。其中分上中下游看，采掘工业价格环比下降1.3%，原材料工业价格增长0.6%，加工工业价格下降0.5%，生活资料价格环比持平。

总得来说，之前市场对通胀的预期当中有一些仍在不断被印证，比如全年PPI至少在前三个季度内的下行方向仍然确定，虽然海外疫情、政治等扰动可能还会造成油价有所波动，但大的方向依然没有争议。另一方面之前市场普遍预期CPI前低后高，这一点暂时也不会因为短期内需求偏弱而出现大幅扭转。

短时间内，春节错位的因素和食品价格将在2月份将进一步拖累导致CPI维持在偏低的位置。同时可能需要纳入预期考虑的是春节前仍然偏弱的需求，我们始终认为价格是反应需求最佳的指标，而核心CPI维持低位，非食品部分环比弱于季节性，显示当前的内需还是偏弱的。

对于利率市场来说，之前社融的回升以及美债收益率破“2”的确对市场的信心造成了一定程度的打击，但稳增长政策对于债券实际上是喜忧参半的。一方面稳增长的目标下决定了当前债券资产并不是时间的朋友，而另一方面稳增长的诉求和路径也决定了当前货币环境和流动性环境仍然比较友好，市场的做多空间进入到与政策效率赛跑的阶段。

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