大类资产周报-2025.12.21

1. 股票市场行情

本周权益市场总体呈现触底反弹的震荡格局，主要宽基指数走势分化。具体来看，沪市上涨0.03%，深市下跌0.89%，沪深300指数下跌0.28%，中证500指数基本收平，创业板指数下跌2.26%，科创50指数下跌2.99%。本周两市日均成交1.74万亿元，较上周明显缩量0.19万亿元。

从行业结构看，本周领涨行业包括日常消费零售、可选消费零售、消费者服务、家庭用品、非银金融和国防军工；领跌行业则包括电气设备、半导体、硬件设备、机械和软件服务。股票市场呈现出内需相关标的表现相对较强、而AI相关产业链标的跌幅较大的特征。随着指数多数时间在较低区间运行，投资者整体交投热情有所回落。

2. 债券市场行情

债券市场方面，为熨平年末短期流动性波动，本周央行重启14天逆回购操作。市场有消息称，部分机构中标利率下行5个基点至1.40%，与7天逆回购利率持平。本周DR007加权平均利率均运行在1.45%以下，资金面平稳。这也呼应了中央经济工作会议提出的“灵活高效运用多种政策工具，保持流动性充裕”的政策导向。现券利率方面，本周市场整体呈现触底回升、最终收涨的走势。TL、T、TF和TS周涨幅分别为+0.17%、+0.15%、+0.14%和+0.03%，显示10年及以内期限品种利率下行幅度相对更大，利率曲线呈现“牛陡”形态，30-10年期限利差有所走阔。信用债市场整体也以上涨为主。

可转债平均纯债价值本周上涨0.06%至105.26元，平均转股价值上涨0.80%至112.54元。受益于股债价值双双上升，本周可转债平均价格上涨0.76%至149.17元，再度接近9月底的历史高位；中证转债指数上涨0.48%至485.28点。平均转股溢价率小幅收窄，纯债溢价率则再度走阔。

3.其他重要消息

* 12月15日，国家统计局公布了11月份主要经济增长数据。数据显示，11月份社会消费品零售总额同比增长1.3%，低于2.9%的前值及市场预期。结构分析显示，家电、黄金珠宝等品类增速小幅回落，汽车、石油等大宗商品负增长持续，形成拖累，其原因应与相关补贴力度下降及管理措施趋严导致的补贴效应退坡直接相关。11月规模以上工业增加值同比增长4.8%，亦低于4.9%的前值，创2024年8月以来的最低水平。从行业结构看，增速仍维持在较高水平的行业主要包括汽车制造业，铁路、船舶、航空航天和其他运输设备制造业，计算机、通信和其他电子设备制造业，通用设备制造业，化学原料和化学制品制造业，煤炭开采和洗选业；而承受下行压力的行业主要是酒、饮料和精制茶制造业，以及非金属矿物制品业。此外，汽车行业增速边际回落较为明显，而医药生物、非金属矿等行业增速环比有所改善。1—11月全国固定资产投资同比下降2.6%，前值为下降1.7%，仍处于探底过程中。从结构看，制造业投资同比增长1.9%，基础设施投资同比下降1.1%，房地产开发投资下降15.9%，均延续环比下行趋势，房地产仍是主要拖累项的格局未变。结合目前已公布的11月份经济数据来看，宏观经济内需仍延续环比走弱趋势，消费、投资增速同比放缓，房地产拖累持续扩大是主要原因，出口增速环比改善成为难得的亮点，“内冷外热”格局依然延续。

12月16日出版的第24期《求是》杂志发表重要文章《扩大内需是战略之举》。文章指出，最终消费才是经济增长的持久动力，放弃需求侧谈供给侧或放弃供给侧谈需求侧都是片面的。12月15日，人民日报海外网发布文章强调，要树立和践行正确政绩观，所有规划都要实事求是，追求实实在在、没有水分的增长，推动高质量、可持续的发展。

* 12月18日晚间，美国公布的11月CPI同比上涨2.7%，明显低于3.1%的市场预期；核心CPI同比上涨2.6%，同样低于3.0%的市场预期。与此同时，美光公司公布了强劲的业绩展望，提振了投资者对AI相关标的的交易信心。受上述利好推动，隔夜美股有所反弹，道琼斯、标普500和纳斯达克指数分别上涨0.14%、0.78%和1.38%。需要指出的是，受美国联邦政府10月份停摆影响，本次公布的数据可能未包含标准CPI报告所应覆盖的全部项目，也有部分分析人士对该数据的质量提出质疑。但从隔夜美股走势看，这并未影响投资者交易热情的回升。

* 12月19日下午，日本央行正式宣布加息25个基点，将政策利率从0.50%上调至0.75%。消息公布后，日元对美元汇率下跌，日本股市延续上涨，10年期日本国债利率则升至2.0%的新高水平。由此可见，由于市场对日本央行加息的预期已酝酿多时，且事前主流预期也认为本次加息概率较大，相关消息并未对金融市场运行造成明显的短期扰动。

4.总结及未来展望

从本周大类资产运行情况来看，股票市场总体呈现先抑后扬走势，全周仍小幅收跌，主要指数表现有所分化，其中创业板指数跌幅相对较大。债券市场同样经历了触底反弹行情，各品种走势分化，国债期货TL小幅收涨，10年期及以内品种涨幅相对更大，利率曲线再度呈现“牛陡”形态。贵金属价格延续震荡上涨态势，黄金现货价格本周初步企稳于每盎司4300美元上方的历史高位区间，白银价格表现尤为突出，全周累计涨幅超过6%。从市场运行逻辑看，本周股票市场仍在等待更明确的宏观增量信息。《求是》杂志上《扩大内需是战略之举》的文章、海南正式实现全岛封关运作，以及美股AI相关股票波动加剧，是影响股票市场运行的三个主要因素。技术面来看，股票市场或仍未脱离承上启下阶段的震荡格局，投资者对潜在“春季躁动”行情的预期在一定程度上抑制了市场下跌动力。债券市场方面，市场对中央经济工作会议精神的博弈已逐步过去，预期经历了从初期极度乐观到迅速转向极度悲观，再到逐步修复的过程。我们认为，市场预期正逐渐接近真实情况。

展望后市，基于宏观经济短期下行压力依然较大、实际利率偏高仍不利于经济修复的现实，我们仍认为货币政策存在进一步宽松的博弈空间。对股票市场而言，考虑到有利的政策与流动性环境仍在延续，叠加中央经济工作会议所传达的积极宏观政策立场，我们维持对市场前景的偏乐观预期。短期市场的震荡走势或为投资者提供了较好的配置窗口。

债券市场方面，本周央行重启14天逆回购操作，且有市场传言称部分机构中标利率下降5BP至1.40%。我们认为，这仍反映出央行积极投放流动性、维持短端资金利率低位的意愿较强，也与中央经济工作会议中“保持流动性充裕”的政策立场相呼应。本周五市场再度出现央行降息及扩大购债规模的传闻，虽未经证实，但符合当前政策导向与形势发展趋势。从关键期限利率水平看，30年期国债利率已创年内新高，而10年期及以下品种利率距离3月高点仍有一定距离，整体反映出投资者对长期品种持更加审慎的态度。综合来看，预计从中长期视角，债券市场利率可能呈现宽幅震荡，长端利率波动上行的概率较大。从配置角度，我们仍更推荐中短久期品种。短期而言，债券市场或仍存在一定的反弹博弈空间。

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