大类资产周报 | 宏观风险偏好提升，股市走强债市调整
大类资产周报-2025.03.07
1.股票市场行情
总体呈触底反弹走势，主要宽基指数均录得净上涨，其中科创50和中证500领涨，涨幅分别达到2.67%和2.63%，涨幅靠后的是沪深300和上证综指，分别为1.39%和1.56%。从成交量来看，两市交易量随指数震荡上行，日均成交额为1.66万亿元，较上周减少0.3万亿元。
行业方面，涨幅居前的包括软件、有色、军工、机械、企业服务和传媒等。其中，AI+相关标的卷土重来，成为市场领涨力量；有色板块则在铜铝价格强势上涨的带动下表现突出。跌幅领先的行业包括石油石化、日常零售、地产、公用事业、可选零售等。在成交量方面，硬件设备、软件服务、机械、电气设备、半导体和汽车零部件等板块的成交量较为集中，且拥挤度边际上升。
2.债券市场行情
本周流动性环境显著改善，DR007围绕1.80%窄幅波动，较上周2.0%-2.3%的波动区间明显回落。但现券受到权益市场压制及市场预期的改变，利率全线上行，中短端上行幅度更大。TL、T、TF、TS周跌幅分别为1.23%、0.57%、0.34%和0.19%。信用债也出现大幅上行，负反馈现象再现。
可转债方面，平均纯债价值环比下跌0.12%至103.45。受益于权益市场反弹，转债平均转股价值大幅上涨4.18%至103.95，推动本周可转债平均二级市场价格上涨2.65%至136.33的近期新高水平。不过，中证转债指数涨幅为1.39%左右，表明正股行情结构分化导致转债行情分化持续发展。
3.汇率及商品市场行情
汇率方面，全球资产风险偏好有所变化，人民币资产受到青睐，全周美元明显下跌带动人民币走强。商品方面，LME铜上涨3.5%，可能预示着全球宏观经济出现积极信号，但仍需进一步观察。国内方面，黑色系普遍偏弱，螺纹钢全周下跌2.28%，延续低位震荡格局。
4.宏观经济指标情况
月度指标方面：3月3日公布的2月财新中国制造业采购经理指数（PMI）录得50.8，较1月回升0.7个百分点，为近三个月来高点。同期财新服务业PMI较前值提升0.4个百分点至51.4，扩张步伐小幅提速，该指标已连续26个月保持在扩张区间，显示目前服务业总体呈稳定的发展态势。
3月7日海关总署披露数据，按美元计价，前两个月我国进出口总值9093.7亿美元，下降2.4%。其中，出口5399.4亿美元，增长2.3%；进口3694.3亿美元，下降8.4%。总体看出口增速不及预期，可能是季节性规律及前期抢出口效应的逐渐消退。结构上，劳动密集型产品增速回落较多而机电类产品韧性仍然较强。区域上，对美出口增速明显承压而对东盟印度拉美等区域仍具韧性。进口方面，增速创2023年8月份以来的新低，反映出内需仍需提振。结构上汽车、铁矿、能源类商品进口偏弱而农产品、电子类产品进口韧性相对较好。往后看，预计受特朗普政府关税政策不确定性的影响，国内出口增速仍将面临较大的压力。
3月9日统计局公布2月CPI同比下降0.7%，环比下降0.2%，综合来看，1-2月CPI同比下降0.1%，但核心CPI上涨0.3%，服务业上涨0.3%，表明物价温和回升的态势仍在持续。PPI同比下降2.2%，环比下降0.1%，与2月大宗商品走势相映衬，往后看仍需观察工业生产的恢复情况。
高频指标方面：宏观经济运行总体保持平稳态势，部分指标出现波动，但仍有进一步发力空间。30大中城市商品房成交面积、沥青开工率以及出口集装箱运价指数等出现一定下滑，而螺纹钢消费量则继续保持回升态势。
5.重要政策及消息
* 2025/3/5，李强总理代表国务院作《政府工作报告》。报告指出“出台实施政策要能早则早，宁早勿晚”，“注重倾听市场声音，协同推进政策实施和预期引导”，展现了对预期管理的重视，有助于宏观政策的前置发力和提高政策的针对性、有效性。市场比较关注的赤字率方面，总体上处于预期区间的偏上沿，赤字率4%，对应赤字规模5.66万亿元，地方专项债规模4.4万亿元，超长期特别国债1.3万亿元，特别国债5000亿元，合计新增政府债务规模达到11.86万亿元，较上年增长2.9万亿元，符合“财政政策更加积极”的基调。报告还提到“动态调整债务高风险地区名单，支持打开新的投资空间”，这是在近年来持续聚焦“化债”环境下较有突破性的提法，值得持续关注。货币政策仍然保持“适度宽松”和“适时降准降息”提法，同时更加突出“优化和创新结构性货币政策工具，更大力度促进楼市股市健康发展”。结合近期的货币政策实践来看，预计未来在针对楼市和股市的进一步结构性支持政策仍值得期待。关于提振内需，报告将大力提振消费放在了首位，并且提出了完善工资增长机制、扩大补贴、落实优化休假制度、完善免税店政策、深化消费中心城市建设和县域商业体系等具体举措。经济体制改革方面报告也提出了较多具体的工作要求，包括扎实落实促进民营经济发展，纵深推进全国统一大市场建设，深化财税体制改革等重点领域均有涉及。新质生产力方面报告的表述来看总体上反映了当前科技和产业发展的最新趋势，体现了政府工作思路与时俱进的精神。供求关系方面着重提出了“综合整治内卷式竞争，加强产业统筹布局和产能监测预警”，预计2025年政府将在供给侧优化方面作出进一步实质性努力。总体来看，报告提出的主要国民经济发展预算指标符合预期，与前期的政治局会议精神有较好的延续性，也展现了较好的务实精神和发展导向。从同期的权益市场表现来看，投资者对于报告总体给出了较积极的反馈。
* 2025/3/5，美联储公布的“褐皮书”称美国经济活动自1月中旬以来略有上升，但来自企业的反馈显示特朗普新政府的政策不确定性对各方预期造成了较大负面影响。最新的就业和景气指标指向并不一致，也一定程度上反映了当前美国宏观经济面临的预期混乱局面。
* 2025/3/6，来自中国的首款通用AI智能体“Manus”突然流行，虽然该软件由于受到邀请码的限制只有少数人能获得一线体验机会，但从口碑来看大有比肩“Deepseek”的气势。虽然目前多数人仍不清楚该软件的真实表现，但并不妨碍该事件的出现给科技行业再添一把火。
6.总结及未来展望
本周大类资产形势总体上呈现了较明显的“股强债弱”局面。股票市场继续走出以科技股为引领的反弹行情，债券市场则在货币政策预期波动和风险偏好提升双重压制下出现大幅调整。
从股票市场来看，外部环境方面，特朗普政府正忙于处理与墨西哥、加拿大和印度等国的关税争端，短期内不太可能将中国作为主要目标。但有分析认为可能在4月后将重点转向中国，不过从近期特朗普在对墨加关税和裁减联邦政府冗员方面的让步来看，其行为仍难免要考虑对经济的影响。中期而言关税政策不确定性仍会对国内带来较大的压力，但基准情形下美国对中国的关税加征幅度应当会显著小于前期特朗普宣称的60%水平，这将有助于抬高权益市场波动下沿。内部宏观经济和政策方面，高频指标显示目前宏观经济仍是总量平稳，结构上有亮点。政府工作报告所传递的务实和聚焦改革发展的基调总体上对提振各方预期有偏正面作用。上市公司层面的证据显示科技的快速进步带动的投资消费需求增强正在拉动部分公司业绩高速增长，虽然这相比估值的扩张幅度仍有差距，但也有助于增强投资者对科技板块业绩成长的信心。从大盘交易量和筹码结构来看，当前点位宽基指数面临阻力，但从中证1000等更能反映市场化资金交投情绪的指数来看，权益市场延续震荡上行走势的概率仍较大。基于此，我们对权益市场的后续运行持审慎乐观态度，关注AI+与周期性偏强的龙头企业。
从债券市场来看，在流动性缓解的情况下，债券市场出现大幅调整，反映出投资者对未来降息和宏观经济前景预期的波动。当前宏观形势总量偏稳，结构有亮点，但短期内难以支撑债券资产。政策方面，尽管潘行长表示将择机“降准降息”，但短期内降息可能性不大，不过长期来看，若内外部宏观环境发生重大变化，降息仍是可能的。随着短端资金利率的回落和现券利率的修复，全收益率曲线倒挂现象有所缓解。若利率继续回升，3年左右的中短期限品种已逐步进入可配置区间，而更长久期品种由于受预期和风险偏好影响，不确定性较大。短期内，若权益资产继续走强，债券市场可能承压，但其作为“危机ALPHA”的配置价值仍值得关注。
从转债市场来看，平均转股价值大幅上涨超4%，推动转债平均价格上涨超2.6%，但中证转债指数涨幅较小，凸显市场分化加剧。投资者应更加注重自下而上的个券选择。随着高价券增多，其风险收益特征与正股趋同，更加体现转债绝对收益优势的中低价个券数量可能进一步减少。对于无股票投资限制的投资者，需要审慎比较股票和转债的相对优势。从自上而下的角度看，建议投资者聚焦转债绝对价格和正股波动率两个维度，自下而上挖掘个券机会。
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