债市笔记 | 本周市场回顾
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宏观方面
本周利率市场整体呈现震荡下行态势，由于关税摩擦升级避险情绪发酵叠加货币宽松预期重启，利率市场呈现下行态势。
本周重要事件：
1、我国3月通胀数据公布
2、证券日报头版评论重启货币宽松预期
3、美国3月非农、通胀数据公布
4、关税摩擦日度频率演化
2025年3月份，全国居民消费价格（CPI）同比下降0.1%，预期值持平也就是0.0%。其中，城市下降0.1%，农村下降0.3%；食品价格下降1.4%，非食品价格上涨0.2%；消费品价格下降0.4%，服务价格上涨0.3%。1—3月平均，全国居民消费价格比上年同期下降0.1%。环比来看，下降0.4%，预期值下降0.2%。其中，城市下降0.4%，农村下降0.3%；食品价格下降1.4%，非食品价格下降0.2%；消费品价格下降0.4%，服务价格下降0.4%。
PPI方面，3月同比下降2.5%，预期值为下降2.3%，环比下降0.4%；工业生产者购进价格同比下降2.4%，环比下降0.2%。一季度，工业生产者出厂价格和购进价格比上年同期均下降2.3%。
总的来说，受季节性、国际输入性因素等影响，3月CPI和PPI环比和同比均下降，但基本符合预期。同时核心CPI环比大幅明显回升，读数为0.0%，位于2015年以来次高点，仅低于2017年，表现偏强。往后看，食品项可能继续形成拖累，蔬果价格季节性下行，通胀数据整体或维持低位。
证券日报头版评论：进一步实施好适度宽松货币政策正合时宜。文章指出，今年以来“择机降准降息”的表述频繁出现。虽然当前降准降息的实施也面临着一定约束，但“择机”并非简单的“等待”，而是基于对经济变量、市场预期和外部冲击的实时研判，平衡短期与长期、稳增长与防风险，选择政策工具落地的“最佳时机”，既保留政策空间，也凸显出货币政策灵活适度、精准有效的特点。当前，进一步谋划出台总量或结构性货币政策也有必要。
海外方面，美国3月季调后非农就业人口增22.8万人，预期增13.5万人，前值从增15.1万人修正为增11.7万人。美国3月失业率4.2%，预期4.1%，前值4.1%；就业参与率62.5%，预期62.4%，前值62.4%；平均每周工时为34.2，预期34.2，前值从34.1修正为34.2。前期疲软的消费相关行业就业出现一定反弹.另外，市场较关注的DOGE冻结招聘以及裁员政策暂时没有导致政府部门就业明显弱化，失业率也仍相对维持低位。不过尽管本月公布的非农就业人数高于预期，但非农数据波动较大，且常在经济下行周期快速恶化，仍需跟踪后续美国通胀数据以及下月非农数据综合分析。
就当月非农数据来说，对美联储降息决策或是整个降息路径均造成了负面扰动。美联储主席鲍威尔对媒体发表讲话时说，美国公布的“对等关税”幅度“显著超出预期”，其经济影响很可能也会大于预期，但这些影响的力度和持续时间依然不确定。美联储在关税最终影响变得清晰之前不会调整利率。
市场角度预期分歧较大，例如瑞银全球认为美联储必须在今年进行多达四次的降息；不过摩根士丹利认为美联储可能今年不会降息了，预计美联储将被迫等到明年才能再次降息；野村证券预计美联储将在12月开始降息。Fed Watch数据显示6月美联储降息的概率为63.9%，前值为62.8%，在经济可能衰退与可能再通胀的双重矛盾下并没有降息预期修正。
昨天晚上美国通胀数据公布，3月CPI同比增长2.4%，预估为增长2.6%，前值为增长2.8%。美国3月CPI环比下降0.1%，预估为增长0.1%，前值为增长0.2%。美国3月核心CPI同比增长2.8%，连续第二个月回落，创2021年3月以来最低水平，预估为3.0%，前值为3.1%;美国3月核心CPI环比增长0.1%，创2024年6月以来新低，预估为0.3%前值为0.2%。美国CPI数据公布后，美国短期利率期货上涨，交易员加大对美联储降息的押注，彭博联邦基金利率期货隐含的6月降息预期已经100%，前值是81.5%。
关税方面，当地时间4月2日，美国总统特朗普在白宫宣布对贸易伙伴征收所谓的“对等关税”措施，即：你对美国征多少，美国就对你征多少，美国将用以牙还牙的方式对待贸易不平等。特朗普展示的图表显示，美国对中国实施34%的对等关税，对欧盟实施20%的对等关税，对巴西、英国实施10%的对等关税，对瑞士实施31%的对等关税，对印度实施26%的对等关税，对韩国实施25%的对等关税，对日本实施24%的对等关税，对印尼实施32%的对等关税，对泰国实施36%的对等关税。另外，从商品角度来说，从3日开始美国将对所有外国制造的进口汽车征收25%的关税。汽车关税将涵盖汽车、轻型卡车、发动机、变速器、锂离子电池以及轮胎、减震器和火花塞电线等较小的零部件。其中针对汽车零部件的关税将不迟于5月3日开始征收。令人意外的是，特朗普表示，汽车关税还将覆盖所有进口电脑，包括笔记本和台式电脑，税率为4%。
4月3日，我国商务部新闻发言人就美方宣布对等关税发表谈话。中方对此坚决反对，并将坚决采取反制措施维护自身权益。宣布了反制措施，同样对美国加征34%关税。
4月7日，特朗普在其社交平台发文，展开严词反击，若中国4月8日不撤销新增的34%关税，美国将额外加征50%的关税。
4月9日，特朗普突然宣布对部分国家暂停“对等关税”90天，暂停期间按10%征收关税，并表示这叫“灵活性”。
利率方面
数据来源：同花顺iFinD
截止日期：2025年4月11日
信用方面
高收益债数据：
周四（4月10日），信用债高收益成交总量173.40E，较周三上升1.25%；其中，城投债成交量98.01E，减少18.48%；山东成交量25.87E，较周三降低32.09%，此外，四川、重庆成交量较高，分别为13.16E及11.14E。地产债成交量22.72E，增加26.26%；其他产业债成交量52.67E，增加59.47%。
地产新闻跟踪：
碧桂园地产集团发布公司2024年债券年度报告，净利润为-110.54亿元，亏损规模占公司2024年末净资产的13.09%，超过公司2024年末净资产10%。2024年公司出现亏损的原因主要是由于房地产行业景气度下行，房产销售毛利无法覆盖运营费用且进一步计提资产减值所致；公司有息债务合计1,026.05亿元，较上年末增加1.16%，其中短期有息债务合计808.93亿元，占有息债务比例为78.84%。截止2024年12月31日，公司短期债务占比较高，未来一年内偿债压力较大。截至目前，发行人存续公司债券已全部展期，并作为特定债券转让。
转债方面
今日转债市场小幅调整，中证转债指数下跌0.29%，可转债等权指数下跌0.27%。今日转债市场成交额771.00亿元，成交额相比上个交易日小幅缩量。A股三大指数今日集体上涨，截至收盘，沪指涨0.45%，深成指涨0.82%，创业板指涨1.36%，北证50指数涨1.48%。全市场成交额13907亿元，较上日缩量2684亿元。全市场超3200只个股上涨。板块题材上，贵金属、半导体、非金属材料、轨交设备涨幅居前；农业、乳业板块跌幅居前。
近期黄金价格再创新高，COMEX黄金价格突破3200美元/盎司，创出历史新高。近日黄金上涨成因：关税暂停后美国市场流动性问题缓解，同时美债出现了较大的卖盘，长债利率不断上行，黄金替代美债逻辑强化，以及新美债发行结构变动引发市场担忧，黄金受益从而上行。目前来看，黄金的生命线就是美债利率，只要美国的国债利率大于其增长率，理论上通过举债方式滚动债务就是不可持续的，因此黄金在资产配置中可以不断替代美债，从而造就上涨。目前，特朗普政府关税阴云仍在，贸易逆差缩减的本质是美债买盘的衰减，美国长债利率上行概率加大，黄金的配置价值凸显。 白银角度，流动性危机造就价格大幅下跌，金银比目前100左右，近期有望修复至95左右。金银比长期中枢抬升具有确定性，但4月10日晚美国CPI不及预期以及关税缓解增加了软着陆可能性，金银比有望修复至95，可以关注白银的投资机会。建议关注贵金属相关转债标的。
今日电子行业有所反弹。中国半导体行业协会发布关于半导体产品“原产地”认定规则的紧急通知，根据海关总署的相关规定，“集成电路”原产地按照四位税则号改变原则认定，即流片地认定为原产地。对美加征关税后，加速芯片产业链去美化，有利于国内芯片厂商的成长。美国本土的芯片工厂主要包括Intel、TI（德州仪器）、Skyworks、Qorvo、MU（美光）、GF（格芯）等。在模拟芯片领域，TI是全球领先的模拟厂商，国际大厂的价格压力一直是制约国内模拟芯片产业成长的主要因素。随着对美加征关税，国内模拟芯片产品的性价比将显著提升，高端产品有望加速实现进口替代。在射频芯片领域，海外的Skyworks、Qorvo的核心晶圆厂主要分布在美国本土。国内高端射频模组与海外本身差距较小，随着对美加征关税，将加速Skyworks和Qorvo在中国市场的退出，国***频厂商将深度受益。在存储芯片领域，MU（美光）是车载DRAM的龙头企业，汽车存储市场份额一度高达55%。国内车载DRAM厂商将深度受益于这一趋势。在CPU领域，Intel在2024年的消费级CPU市场中占据75.4%的份额，国内CPU将在价格上更具优势。美国对全球加征关税（除中国外暂缓90天），这将加速中国本土的组装、PCB等产业链外迁。海外产能转移符合美国自身的“本地生产、本地消费”需求的大趋势，这一趋势将利好制造业设备需求。在这波关税政策背后，核心是海外产能的转移。建议关注电子行业反弹中受益的转债标的。
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