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债市笔记 | 当关注总量研究时，我们的目的是什么

日期：2021-08-18

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市场中的宏观研究的机构、专家学者非常多，同时总量研究的目的也经常是投资者非常混淆的。一个非常常见的现象是，市场中的知名学者做出的预测经常是“听上去很有道理”，但是结论未必对，这一点在总量研究中体现的极为明显。

但其实我们认为“预测”在宏观研究中的占比并不高，重要性排序也应该比较靠后，而更重要的应该是将繁杂的系统梳理清晰，并从中找到主要逻辑。

比如在去年4月份，全市场的研究者都认为在疫情全球化的背景下，出口将出现明显回落，由此对中国经济的复苏进程保持谨慎，即便有持相反观点的学者，观点大多数也是强调出口在经济中的占比不大，而不是认为出口将明显超预期。

但是从宏观研究的角度，如果在这一时期能把影响经济的主要矛盾放在出口的预期差上，那么当在二季度看到数据超预期的同时，中国出口在全球中的占比大幅上升，这种时候就可以在比较早期就及时调整对宏观经济的判断，从而也就比较容易理解后续货币政策、利率方向乃至大类资产的主要逻辑。

总体来说，更多情况是通过寻找可能的主要逻辑线，然后在趋势不断明朗化的过程中，不断根据胜率和赔率调整组合，用更占优的策略应对。

对于市场方向的判断，各个研究机构往往有不同的逻辑，每一个“预测”或者观点其实都只代表未来的一种“可能性”。而从投资的角度去衡量这种“可能性”是否具有投资的价值，这一更主要的部分实际上就是对宏观系统的应对。

当中有些逻辑尽管我们能够有比较强的把握，但这种时候往往其对应的估值是偏高的，市场价格或许已经包含了很强的预期，就造成我们会有一个不太有利的风险收益比。有些机会尽管可能有很大的价格空间，但背后的逻辑或许是一个过于小概率的事件。

如果回到近期的市场上，本周公布的经济数据全面低于预期，但市场其实并没有将太多的关注点放在经济增长之上，主要原因可能有两点：一是由于7月确实面对诸多特殊因素的扰动，如洪水、台风和疫情等等，很难将经济中这些时点上的干扰与趋势性因素相分离；二是由于市场对于经济下行和货币宽松已经透支比较充分的预期。

近日比较受关注的国际局势问题，恐怕难以成为持续支持市场运行的主要逻辑，年内宏观层面主要关注的变量可能是地产未来的下行速度，以及关注其与基建在时点和力度的错位。

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