东兴养基场

才智东方稳财民兴

债市笔记 | 完整视角看8月数据，经济下行压力有多大？

日期：2021-08-19

点击关注

东兴基金微固收

8月份至今，主要的各项经济、通胀和金融数据均已经公布，除此之外比较重要的二季度货币政策执行报告也已经落地。在政策频出、市场迷茫之际，我们可以用一个相对完整的视角回顾整体经济表现。

通胀：7月份PPI再次达到高点，但是更值得关注的是核心通胀的快速上行

CPI非食品的涨幅更值得关注，其中工业品消费环比增长幅度远超历史同期，一方面可能来自于成本上涨的传导，另一方面芯片等原料短缺同样还是供给端的约束；尽管市场在5月份就趋同性的认为PPI已经见顶，未来将开始回落，但7月数据再次触及高点其实并不令人意外。

除了服务类价格上涨外，工业消费品的强势上涨显示PPI向CPI的滞后传导已经有所体现，即便剔除油价的影响，耐用消费品的涨幅仍然是比较可观的。

外贸：出口同比回落，但出口金额创新高，如何衡量外需强弱

7月的出口数据：两年同比增速略涨、单年同比下降，出口金额再创历史新高；可以确定的是，出口的同比增速，出口的两年同比增速一定都已经位于顶部，后续大概率会有所回落；集装箱运价保持在极高的位置，除了压制出口企业的利润以外，也反应出口需求仍然是非常好的。

未来几个月，单月出口金额应该仍在高位。所以未来的组合是，出口增速必然回落，但规模维持高位，所以那么外需是强还是弱？如果我们想衡量的是出口对于整体经济增长的边际拉动作用，那未来一定是下降的；但是如果想衡量的是外需对于国内相关企业的支撑力度，则应该参照出口金额来判断，还是偏强的。

经济数据：面临多重因素扰动，7月份几乎所有数据全线下行

制造业投资累计增速和单月增速不匹配，累计增速明显上行。但是单月增速出现了下行，不过要了解的是2018年起统计局不再公布具体单月的分项数据，因此市场上的制造业投资单月同比，均是各家机构根据历史数据和统计局的累计增速推算的，由于样本差异可能会导致有比较大误差。

地产数据同样看单月出现了非常明显的下行，如果按照单月数据看，地产的韧性已经开始不足，除了投资外，融资、销售、新开工等前中后端的同步下行显示地产的韧性不再，且其下行的时间早于基建落地；市场的主流预期是基建能够对冲地产的下行，制造业投资+基建与地产的下行在节奏上能否匹配是一个疑问。

社融：金融周期应该是位于探底阶段

历史经验上，半年过后7月份信贷投放往往都会出现季节性减弱，2018年至今，7月贷款环比分别比前月下降3900亿、下降6000亿和下降8173亿，但从本次7月回落幅度来看是要强于季节性的。

相比表内信贷，社融下降的幅度会更加明显，主要来自于表外票据7月-2316亿和政府债券1820亿，前值分别是-220和7508亿，政府债券的发行缓慢是社融最主要的拖累项，表外票据的大幅压缩反应融资需求开始回落；政府融资下降，政府债券的发行放缓是上半年的主要特征，不过这也势必会造成年内剩余月份中有更大的发行压力，对于社融也同样会产生的影响。

政策从逆周期向跨周期的框架调节，宽松政策出台的节点较以往的周期要来的更早，跨周期调控的复杂性在于政策的前瞻性明显加大后，经济本应该出现的下行压力由于政策的储备可能并没有市场预期的那么大，金融周期在这之中应该是更加领先和敏感的。

货币政策执行报告：对通胀的关注度有所提升

对于通胀的担心有所上升，但大体基调没改变，重点仍然是观察这一次通胀压力是短期的还是长期的，尚等待进一步观察。根据专栏一的框架描述，未来货币政策进一步宽松或收紧可能都面临约束。

对于经济的信心较一季度末略微下降，与之前的政治局会议保持一致，认为海外疫情的发展可能对经济形成拖累。

进一步强化政策利率的意义和约束，这一部分不必纠结是具体细节上的措辞，央行本次进一步强调预期引导的作用，实际上还是强调数量型向价格型的转向。

总体来说：通胀仍在高位，出口保持高景气，但进一步增长的空间已经很有限，制造业投资应该还是向上的，生产季调环比转负，基建投资是最大的拖累项，地产韧性开始受到更大的压力。

需要关注的一点是，导致经济下行的诸多因素中，受到外生性影响的因素占比非常高，如：生产受到减碳、限电的影响；基建由于财政后置；地产与融资平台受到监管政策不断加强的压力大。政策主动且直接驱动的部分在经济下行压力中占有一定的比例，这一点更应该注重关注的，也是与传统周期所不同的地方。

后续下一个关注点可能来自海外，需要等待8月底的Jackson Hole会议中是否会进一步释放Taper预期。

【特别声明】

1.本文内容均来源于我公司认为可靠的渠道，但所载内容和意见仅作为客户服务信息，并非为投资者提供对市场走势、个股和基金进行投资决策的参考。我公司对这些信息的完整性和准确性不作任何保证，也不保证有关观点或分析判断不发生变化或更新，不代表我公司或者其他关联机构的正式观点。

2.本文的观点、分析及预测不构成对阅读者的投资建议，如涉及个股内容不作为投资建议。我公司及雇员不就本文内容对任何投资作出任何形式的风险承诺和收益担保，不对因使用本文内容所引发的直接或间接损失而负任何责任。

3.本文中所有数据均经核对，如有差错，以相关数据原始来源所披露为准。

4.基金或指数的历史业绩不能代表其未来表现。我公司承诺以诚实信用、勤勉尽责的原则管理和运用基金资产，但不保证基金一定盈利，也不保证最低收益。投资者投资于我公司管理的基金时应认真阅读基金合同、招募说明书、产品资料概要等文件。基金投资有风险，投资基金需谨慎。投资者在购买本公司基金前，请认真完成投资者风险等级测评，购买风险相匹配的基金。

欢迎关注

东兴基金官方网站

http://www.dxamc.cn/

上一篇：债市笔记 | 一周市场回顾&下周关注重点下一篇：债市笔记 | 当关注总量研究时，我们的目的是什么

分享到：

关闭