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债市笔记 | 本周市场回顾

日期：2021-09-10

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本周市场利率略有上行，整体维持在很窄的区间波动。在本周中，几个主要因素分别是出口数据再超预期、国务院政策吹风会上央行领导关于年内基础货币的讲话、以及周四公布明显分化的通胀数据。

7月经济数据全面下行，叠加上7月份央行超预期的降准，市场对经济的看法非常悲观，似乎一切看起来都非常合理。从数据中的确能够看到经济出现了一定程度的下行压力，但是具体幅度有多大，以及能够期待什么级别的宽松政策，这些其实是在未来一段时间需要去进一步明确以及修正的。

出口回落是前期市场认为比较确定的一项，逻辑主要有以下几点：

1、美国进入服务业修复的过程，商品需求将步入下行；

2、中国出口前期表现偏强一方面来自疫情影响下的全球供需缺口，出口替代的逻辑占据主导；

3、海运价格高涨，对于出口企业成本形成负面影响，压制出口意愿。

目前看来，新兴市场疫情仍然严峻，尤其是东南亚等国家的生产恢复依然受阻，中国的出口替代仍在支撑出口，并且叠加上全球资本开支扩张，后两条对于出口较悲观的逻辑暂时并未体现在出口数据当中，整体来看出口目前仍保持在高景气区间。

今年以来名义利率和通胀走势脱离了传统关系。其中之所以市场能够淡化通胀的负面影响，前提是认为“通胀是短暂的”。到目前为止，其实通胀向上的时间和高度已经屡次超出市场的预期，当前的安慰因素在于CPI依然偏低，由此推断PPI并没有向CPI传导。

在最近一次的二季度执行报告中，人民银行对于通胀的关注已经有进一步上升，增加了“根据国内经济形势和物价走势把握好政策力度和节奏”的表述，显示政策对于通胀是否是暂时性的仍然是一个观察的状态。如果后续通胀持续的时间比预期更长，这一点可能会成为很大的预期差。

下周影响市场的重要事件是8月经济数据的公布和MLF的续作。从当前的流动性供给水平看，MLF可能更高概率会以等量续作的方式进行投放。

除此之外，近期市场对绿色支持工具的关注度有所降低，但其推出时点可能也能体现一定的货币政策信号。我们已经明确的是该工具在今年一定会落地并形成流动性投放，且利率水平低于传统工具，因此其落地可能市场也会认为是货币宽松的一种表达。

四季度有比较大量的MLF到期，市场目前比较一致的预期是认为年内会有另一次降准来代替MLF到期，但其实仍然存在可能是绿色支持工具的落地也会置换掉一部分MLF，如果这种方式来进行投放则可能对市场目前过于乐观的宽松预期形成进一步打击。

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