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债市笔记 | 8月经济数据整体偏弱，受疫情等外生冲击较大

日期：2021-09-15

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统计局发布8月经济数据——

8月份规模以上工业增加值同比实际增长5.3%，两年平均增长5.4%，前值为两年复合增长5.6%；固定资产投资1-8月累计同比8.9%，两年复合同比增长4.0%，前值为两年复合增长4.3%；社会消费品零售额同比增长2.5%，两年复合增长1.5%，前值为两年复合同比3.6%。

生产方面，8月份受到的外生因素并未减弱，限产限电、疫情反弹已经持续的极端天气等诸多因素甚至有进一步加大。这一部分市场在看到PMI生产数据的进一步下行，以及8月全社会用电量数据超越季节性的大幅回落后，已经有了一定的预期。

消费方面，8月社零的回落幅度相当大，主要由于疫情的扩散范围相对较广，整体接触式消费受这方面直接影响较大，其中餐饮等出行相关消费下行尤为明显。但这当中剔除基数影响如办公用品、体育娱乐用品、金银珠宝等可选消费类别的两年同比增速反而是上行的。因此判断这当中更主要的因素应该还是来自于疫情的影响，以居民收入来进行长逻辑的认为消费回落可能存在一定问题。

投资方面，1-8月地产投资累计同比增长10.9%，两年复合同比增长7.7%，前值为8.0%；基建投资累计同比增长2.9%，两年复合增长0.2%，前值为复合同比增长0.9%；制造业投资累计同比增长15.7%，复合同比增长3.3%，前值为3.1%。

总体来说，地产的下行趋势已经不存在争议，其中我们仅需要关注其下行的幅度和速度。与我们观测到地产销售端的大幅下行相比，投资端尚且保持一定的韧性，但未来仍然是决定本轮经济下行进度的最为关键的因素。

制造业投资仍然是本月表现最佳的数据，在上游略有放缓后中游制造业投资有所加快，后续制造业投资整体的持续性重点应关注出口景气程度的变化。基建仍然偏弱，市场近期已经对此打入了过多的预期，与地产的下行较为确定相对应的，基建投资未来改善的趋势比较确定，核心仍在于其进度与地产回落的幅度能否相对冲。

总体来看——

1. 市场在前期已经积累了比较充分的经济悲观预期，目前更应该关注的是经济是哪种状态之下的走弱。这对应着政府的容忍度以及货币政策的宽松程度和进度，8月经济除受疫情影响的部分外，其实与7月相比正面因素有所增多。

2. 社零的骤然回落主要应该是归咎于疫情对于出行类消费的影响。关于消费的偏弱，有两种观点是前期市场争论的比较多的，一种观点认为消费的走弱主要是由于经济下行带来居民收入的下降，因此这种观点认为消费的回落偏长期；另一种观点是目前消费最主要的影响因素仍然是疫情，所以偏向于是短期的影响。

我们认为从消费数据的整体回落中，部分可选消费领域的增长依然比较可观，体现出消费升级的趋势仍在持续，因此倾向于认为制约消费的仍然是疫情的影响。未来关注近期福建省疫情的变化，但与8月全国各省较大面积出现疫情反复的情况相比预计会乐观一些。

3. 投资较前值整体性的下行相比，基建仍然偏弱，制造业投资延续向好的趋势，地产下行速度并未进一步加快，应该已经是当前悲观预期下一个比较乐观的结果。后续进一步关注地产领域从销售、融资端向投资的传导，以及基建落地的进度。

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