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债市笔记 | PPI的高点可能在10月

日期：2021-10-14

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统计局网站信息显示，2021年9月份，全国居民消费价格同比上涨0.7%。其中，食品价格下降5.2%，非食品价格上涨2.0%；消费品价格上涨0.2%，服务价格上涨1.4%。全国工业生产者出厂价格同比上涨10.7%，环比上涨1.2%；工业生产者购进价格同比上涨14.3%，环比上涨1.1%。

CPI保持在低位，主要仍然是受到食品尤其是猪肉拖累，其中畜肉类价格下降28.5%，影响CPI下降约1.26个百分点，其中猪肉价格下降46.9%，影响CPI下降约1.12个百分点；对比8月份，当月畜肉类价格下降27.1%，影响CPI下降约1.20个百分点，其中猪肉价格下降44.9%，影响CPI下降约1.09个百分点。

非食品环比涨幅加大，9月环比增长0.2%，前值为-0.1%，涨幅与去年同期持平，核心通胀环比上涨0.2%，前值为环比持平。历来非食品的环比波动就较食品来说幅度要小的多，历史中波动在-0.7%到0.7%之间，中位数是0.1%。当中衣着类、居住类、水电燃料、服务等涨幅靠前，交通和通信环比仍然是下降的，油价上涨反应在CPI中通胀会有所滞后。

PPI同比10.7%的增速创下了历史新高，尽管读数上确实有一定的冲击力，但其实从高频数据看，市场对PPI在9月破10有比较充分的预期，尤其是煤炭供应格局的偏紧，同时还包括原油价格上行以及能耗双控的影响。其中，采掘工业价格上涨5.5%，原材料工业价格上涨1.9%，加工工业价格上涨0.9%，生活资料价格持平。食品和一般日用品价格均下降0.1%，衣着价格上涨0.2%，耐用消费品价格持平。

此前在5月份PPI同比增速破9时，市场曾一度预期PPI已经见顶，然而此后不断升高。那么后续的问题是，9月份PPI同比10.7%的增速能否确认见顶？从数据上看，由于去年10月基数不高，只要10月PPI环比增速不能转负，很可能在10月PPI还将进一步创新高，所以顶部大概率是10月而不是9月。

总体来说，对于当前通胀的格局，PPI的冲高尽管9月未必见顶，10月的顶部也基本上能够确定，后续国内相应的政策陆续落地与全球能源供给紧张的两种因素相互交织的局面短时间还难以打破。从通胀数据中，可能下一步的重点要放在PPI的传导之上，当前CPI部分结构中其实对PPI向下的传导已经开始有所体现，后续这一条路径的演变将变得格外重要。

如果结合昨日的金融数据来看，当前类似“滞胀”的局面已经确立。在这种局面下，因为偏弱的需求决定货币政策的方向很难是收紧，同时高位的通胀也制约着政策的放松空间，通常来说市场对于政策的宽松预期会多次反复，利率大体维持震荡，估值决定了买入时的赔率，是滞胀阶段中相对更重要的因素。

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