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债市笔记 | 年内收关阶段，有哪些重要的宏观线索？

日期：2021-12-01

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年内最后一个月，还有哪些重大的宏观因素？

昨日公布的11月PMI数据表现出部分亮点，短期在政策发力的情况下，经济边际略微转暖。但在供给端缓和后，需求端的改善幅度仍然不够明显，两项反映需求端的指标仍然位于荣枯线之下。

虽然近期政策层面稳增长政策频出，在宽信用路径上各项政策虽有强化，但整体来说仍然缺乏预期差。那么年内最后一个月，还有哪些重大的宏观因素？

一、基本面因素

尽管11月的先行经济指标PMI出现了比较明显的反弹，但我们认为在具体经济数据层面恐怕仍然难有大的预期差。

首先对于当前市场的几个主流预期需要进行简单的梳理：

1. 通胀方面明年CPI温和上行，PPI整体回落；

2. 尽管2022年财政支出必然有所加码，但整体经济从滞胀到衰退；

3. 地产政策边际变化，总体方向仍然向下；

4. 出口目前位于顶部，消费回升乏力。

从以上几个比较坚定的主流预期来看，PMI所反映的经济在11月中核心变量，其实是生产端短期的恢复，显然这尚不足以扭转当前的市场预期。经济数据的公布是否能够带动市场预期的变化，主要在于市场能否有充分的理由将短期的变化进行线性外推。如果不行，那么数据本身对于中期预期的影响就比较小，对市场的影响也会偏弱。

在未来公布的11月份数据当中，具备影响中期可能的数据，可能仅出现在社融当中。在几个预期当中，投资者相对定位偏模糊的一项应该是地产政策的变化，我们仅看到了政策出现了边际上的些许转向，但具体幅度和效果如何其实尚不明朗。近一个月以来，关于商业银行放松按揭贷款和放款周期提速的传言频繁出现，如果传言和数据二者相互印证，可能会令市场对明年的预期有所调整。

二、政策方面

昨日晚间，美联储主席鲍威尔发言表示“9月份以来疫情的好转带来经济整体回暖，劳动力市场持续改善，并且不再以‘暂时性’来描述当前的通胀形势，考虑可能提前数月完成缩减QE”，鲍威尔的讲话令市场重新转回到利率回升的担忧之中。国内方面，12月中最为重要的应该是本月上旬的政治局会议和中下旬即将召开的中央经济工作会议。

在去年的中央经济工作会议中，对于经济“必须清醒看到，疫情变化和外部环境存在诸多不确定性，我国经济恢复基础尚不牢固。明年世界经济形势仍然复杂严峻，复苏不稳定不平衡，疫情冲击导致的各类衍生风险不容忽视”；政策方面，面对复苏进程中的不确定性，会议要求保持宏观政策的“连续性、稳定性、可持续性”。

当前市场尽管对于明年政策的方向已经有了一个大体的预判，但具体路径、幅度和节奏等，具体诸如房地产政策的定调、财政发力的空间等待，可能还需要等待会议内容来进一步明确。

三、疫情方面

上周五，据世界卫生组织的统计数据，南非已检测到少量被称为B.1.1.529的新型新冠病毒变异体，对此海外市场在周五避险情绪强烈，美债收益率下行明显。

在本周关于新变异毒株的信息同样令市场大幅波动，比如昨日莫纳德首席执行官预计现有疫苗在应对奥密克戎方面的效果将远不如应对早期新冠毒株，引发各大市场调整明显。同样也有专家观点认为，“该变异毒株引发的症状较轻，可能是一个较为积极的变化”。

短期来看，当前该变异毒株的传播性和重症率还缺少关键信息，该毒株是否会在全球范围内带来比较广泛的影响，还需要进一步观察，近期全球已有多个国家发布了入境限令，中期为市场对通胀和明年经济复苏的预期增加了不确定性。

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