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债市笔记 | 本周市场回顾

日期：2022-01-21

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东兴基金微固收

本周市场利率受降息带动的情绪旺盛，整体利率以下行为主。

本周市场的主要逻辑是：

1. 周一人民银行下调MLF利率10BP，并超量续作MLF7000亿，净投放2000亿；

2. 周二央行在金融统计数据新闻发布会中对于当前的货币政策展望未来会以我为主，“充足发力，精准发力，靠前发力”，另市场宽松预期进一步强化；

3. 12月经济数据显示生产端有一定改善，但地产的拖累效应仍然是制约经济增长的最主要因素。

尽管两会前还尚未公布2022年的增长目标，但稳增长的诉求也已经充分体现，在之前中财办表示的在今年“各地区、各部门都要负担起稳定宏观经济的责任，这不仅是经济问题，也是政治问题”，这实际上也描述了当前对于稳增长的压力和诉求。

12月份的表内信贷偏弱实际也揭示了当前融资供需的结构，同时本周有媒体报导说年初1-10日股份制银行对公+零售贷款增长远不足同期，开门红投放并不乐观。政府稳增长的诉求强，这种动力下商业银行有较强的扩表需求。而实体经济的融资需求又持续偏弱，显示当前融资的供需仍然是供给大于需求。因此货币政策从数量放松到价格放松的过渡，是有充分的必要性的。

在周二发布会央行答记者问中，针对MLF利率下调和美联储的加息信号，就中美政策方向背离的问题，央行重点强调“金融体系自主性和稳定性增强，人民币汇率预期平稳，这些都有助于缓和和应对外部风险。总的看，发达经济体政策调整对我国影响有限。”回答仍然强调政策以我为主和根据国内形势把握政策的力度和节奏。

之前市场中的主流看法，认为3月份美联储加息预期相当高，所以央行的宽松窗口主要集中在一季度。我们认为汇率层面今年一个很大不同是前期高顺差并未在央行资产负债表中形成结汇，而是更多的转化为民间部门对外资产，国际收支的自平衡更加稳固，汇率市场化增加了政策弹性。

另一方面，国内方面通胀处于顶部回落的趋势，中美两国的名义利率利差收缩的同时，实际利率仍然对汇率有一定支撑。所以总得来说，政策宽松的窗口可能会适度延长至二季度。

对于债券市场来说，一项宽松政策落地后通常都是投资者比较困扰的阶段，究竟未来是期待进一步的宽松？还是利好兑现后的利空？

短期来看，10BP的降息幅度令市场在短期内不再能够有进一步降息的预期空间。但降息本身是一个宽松信号极强的工具，降息通常也不太会是一段宽松周期的结束，短期内除降息外进一步降准的可能性仍然存在。

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