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债市笔记 | LPR未作调整，政策进入观察期

日期：2022-02-21

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2月21日，中国人民银行授权全国银行间同业拆借中心公布，2022年2月21日贷款市场报价利率（LPR）为：1年期LPR为3.7%（上次为3.70%），5年期以上LPR为4.6%（上次为4.60%）。

LPR利率在经历了12月和1月的连续下调后，在2月份保持不变，可能也意味着一系列稳增长政策也将进入一段观察期。LPR本身是信贷资产定价的中枢，但是简单的将LPR下调解读为“宽信用”也有失偏颇。

市场中每一轮中都会出现对稳增长、宽信用等担忧，这种担忧的逻辑是“政府稳增长的诉求强→经济将逐步企稳回升→利空于利率市场”，从逻辑上这一系列的推演自然是没错，但在这当中忽视的问题在于其忽略了从“稳增长”到“增长企稳”的中间过程。

另一方面，这种观点也忽略了利率本身的意义。对于债券市场投资者来说利率是一种资产，而利率其实之于经济系统来说同时也是一项政策工具，这也是为何本次LPR下调要由MLF来进行引导的原因。政府对于增长的诉求强，这其实是支撑着未来一段时间内政策进一步放松空间的重要因素，不宜直接将“稳增长”等同于增长企稳而忽略掉中间的过程。

一个值得关注的点是，去年十二月LPR可以绕过MLF下调而独自调整，之后这种模式能否持续，是否意味着未来可以直接引导LPR下行而绕过银行间市场利率下行的中间过程？

2021年的两次降准节省银行体系负债成本合计为不到300亿，我们粗略计算全面降息5BP大约对应节省负债成本可能在1000亿左右，所以降准来推动负债成本下行的能力应该是比较弱的。

而另一方面，银行让利于实体经济的空间也并非是无限度的，即便这一次除了降准外还有一些再贷款、长期存款利率下行等因素，或者叠加上部分银行也许让渡小部分息差能够完成一次LPR下调，但之后这种模式显然是无法持续复制的。想要更加顺畅、高效的推动未来融资成本进一步下行，由MLF下调来进行传导恐怕还是最主要的路径。

所以，宽信用其实是通过宽货币来实现的，而对于债券市场的影响，我们只需要关注其演变的阶段即可，也就是说当前对于货币环境的放松，是否能够推动融资需求的内生性上升至合意水平。短期对于市场是基本面数据的真空期，也缺乏进一步的证据来验证宽松的效果，在缺乏政策和数据的指引未来一两周内市场可能将保持震荡为主，市场因素和估值可能是驱动利率波动的主因。



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