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债市笔记 | 俄乌冲突下，美债收益率近期有所回落

日期：2022-03-03

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近期面对地缘政治的因素导致油价为主的商品价格飙升的同时，美债收益率较前期的高点下行已经超过20BP。

这当中一方面由于美元的特殊性地位，导致全球一些黑天鹅事件爆发时，资金回流美国驱动美元和美债价格同时上涨；另一方面美国市场面对快速上行的油价，已经有了些许交易滞胀的苗头。

昨日美联储主席鲍威尔表示3月份FOMC加息25BP可能是较为合适的，同时也认为之后的加息进程中也存在一次性50BP幅度加息的可能性。在该会议中其他官员就乌克兰同俄罗斯争端的表述中，将更多的关注点放在该事件导致的通胀飙升之上，但也认为当前该事件对美国经济的冲击尚不确定。

地缘政治纠纷往往一旦出现，必然引发市场的广泛关注，但又因为其背后框架的复杂性和不确定性，我们难以在第一时间快速了解其完整的影响和脉络。比如近期的俄乌冲突，其影响不仅在于战争本身，还包括之后的一系列制裁政策等。而我们发现目前投资者通常仅仅选择其中的一个点去进行反应，比如说仅关注冲突对于全球石油、天然气的供给及通胀的影响，又或者单纯因为冲突爆发简单直接的选择资产价格risk off的方向。

我们在经验上总会发现面对这些特殊事件时，相关专家的推演似乎容易频繁出现误判，而对于市场中多数投资者来说要去判断和展望其影响更是难上加难。所以一个可行的方式是关注权威机构的应对和解读，这一背景下3月份的FOMC会议就格外重要。

美联储在货币政策上的收紧方向上现在已无太大争议，有争议的仅仅是路径如何。对于这一点来说，央行在货币政策执行报告中的表述提到“主要发达经济体宏观政策转向的影响是2022年重要的外部不确定性。”这主要是强调了货币政策收紧其实对于全球经济的复苏来说其实也是会增加一定压力的，我们也曾多次强调关注美联储加息的影响更综合的指标应该是美元指数而不是美债收益率。

之所以会这么说，主要原因在于美联储货币政策收紧所造成的影响并非是单一的可能性，而是可能出现两种不同路径：第一种是类似于2016-2017，在全球经济复苏的背景下，美联储的政策收紧并未冲击到全球经济，主要国家经济均保持较为强劲的动力，这种情况下由于全球风险偏好的抬升，跨境资本流动的方向是以从美国流出为主，美元指数在联储加息的同时持续回落；第二种情况是美联储政策收紧对全球经济的冲击成为了主导的逻辑，各国经济表现分化，此时美国政策收紧将进一步加剧部分新兴市场的压力，从而导致资金以回流美国为主，美元指数与美债利率同步向上。

对于国内市场，如果在第一种情况下，全球经济的复苏于国内也通常会表现为经济有较强的向上弹性，所以多数情况国内货币政策同时也在边际收紧，利率趋于上行；而当第二种情况出现时，国内市场大多将跟随全球的risk off。这也是为什么中国市场的长端利率与美债收益率其实没有一个稳定的联动，反而会和美元指数有一个非常稳定的反向关系。

所以，尽管当前美联储政策收紧的方向比较确定，但政策对于全球的影响其实是存在不确定的，甚至目前看来全球经济走向分化、美元指数走强的可能性甚至更大一些。在后续影响不确定前，央行的货币政策暂时也仍将保持以我为主，更何况当前人民币汇率仍然处在一个不错的基本面当中。

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